房地产市场响起警笛

Karl E. Case / Robert J. Shiller

回顾以往的地产繁荣期，预示市场由盛转衰的最初信号往往是相当一部分买家开始收手、继而逐渐退出市场、终至人间蒸发般消失得无影无踪。1987年春，当又一轮房地产牛市开始步入盛极而衰的老路之际，大波士顿地区地产商会会长诺拉•莫阑(Nora Moran)说，有人拉响了警笛，但只有狗儿和地产买家听见了。

今天，警笛声似乎又在全美各地再次响起。刚公布的7月份预售屋销售较去年同期下降了22%。其中，东北部地区的降幅更是达到了43%，而未售出的新住房则增加了22%。7月份全美成屋销售从2005年底的超过700万套下降到633万套。已步入退休年龄的婴儿潮一代纷纷卖掉在郊区的高价住房、搬进城里的公寓，有的索性彻底搬走、逃到住房价格比较低的地区去生活。

为什么这一切来得如此突然？这不可能是单纯的利率因素造成的。目前的30年期住房抵押贷款利率比一年前上升了还不到一个百分点，而且并不比前两年住房市场蒸蒸日上的时候高。

事实上，破坏住房市场的因素几年前就存在了：两年前，市场上就能明显看出有些地方不对劲了。当时，我们觉得房价的飞速上升并不合理，当时的市场人气不可能无限期地持续。事实也的确如此。

2004年夏天，美国各大城市住房价格年增幅升至最高水平。据Standard & Poor’s/Case-Shiller对10个大城市编制的综合住房价格指数显示，在截至2004年7月的12个月里，住房价格升幅达到了20.4%。

而周二公布的最新数字显示，截至2006年6月的12个月里，该指数仅上涨了8.2%，而且涨幅主要发生在2005年期间。在今年3-6月份期间，10个大城市中有6个出现了房价下降的现象。按照简单的推断，如果住房价格像这样继续滑下去，那么通货膨胀将转成通货紧缩；到2007年的某个时候，12个月的价格变动将从正值变成负值。

导致买家心态和实际行为发生改变的因素中包括传言的成份，而眼下，住房市场即将衰退的流言正在满天飞。无论是《华尔街日报》或其他报纸、还是《纽约客》、《经济学人》等各种新闻杂志都纷纷在头版或封面上发出了“住房泡沫”行将破裂的预言。

住房市场引人关注的原因之一在于其增长的幅度。10年前，美国家庭拥有的房地产总价值还不到8万亿美元，大约占家庭金融资产总额的40%左右。而到2005年末，家庭房地产总价值已升至21.6万亿美元，在家庭财产中的比例升到56%。在过去5年时间里，仅居住类房地产市场的总价值就增长了近10万亿美元。

在高房价刺激下推出的新建项目数量达到了从未有过的水平，即使在需求开始下降的情况下，仍有大量新住宅源源不断地上市销售。在2000-2005年期间，住房开工数每年平均为200万套，成屋销售超过600万套，2005年的住房装修开支达到了1,620亿美元。所有这一切为数百万房屋经纪人、建筑商、银行家、电器经销商和建筑工人带来了收入，并推动美国经济强劲增长。但是，住房建筑热并不会永远持续下去。

这场让人难以置信的热潮在一定程度上受到了诸多因素的推动，如人口分布、低利率、抵押市场高流动性及低预付、各种对借款人很有利的选择条款、婴儿潮一代对住房的特殊喜好、大量的外来需求以及股市总体表现不佳等等。

但是，在上面所有这些因素之外，还存在着一种在任何一场投机中都会有的简单的心理预期。当住房买家感觉到苗头有点不对的时候，这些预期会突然转向。在我们今年4、5月份对房屋购买者进行的问卷调查中，洛杉矶地区12个月的房价预期涨幅中值只有5%，而2005年初的数字是10%。波士顿的涨幅预期从去年的5%下降到2%。

对房价上涨的长期预期下降得更明显。人们对住房可作为一种较好的长期投资项目的基本看法并没有改变，至少目前如此。除非房价发生旷日持久地下跌。

我们的调查显示，认为房价真会下跌的人相对很少，但尽管如此，买家还是不愿意以较一年前高出很多的价格购买住房。现在他们在观望，时不时报出低价试探一下。卖家则希望能拿到他们在前一段时间见到过的涨幅。如此对峙之下，双方很难达成交易，这样一来，销售量自然就下降了。如果住房市场像债市那样每天对待售住房进行拍卖，那么房价很可能会直线下跌。可惜实际不是这样。依据多次买卖的住房价格得出的综合指数虽已明显减速，但尚未转成下跌。

现在美国有一个以住房为标的的期货市场。该市场是今年5月在芝加哥商交所开始交易的，从目前情况看，10大城市的交易出现了倒价结构。这意味着市场预计在2007年5月前，S&P/Case-Shiller综合指数将以每年5%的速度下降。由于保证金比例只有2.5%左右，因此，在这一前提下，如果投资者确信房价在明年5月前不会下跌，那么他通过购买期货合约肯定能获得至少200%的回报，而如果房价上涨，他能得到的就更多了。但并没有多少人认为这个钱很容易赚到。实际上，人们已不再认为这些城市的价格肯定不会下降。

未来总是存在不确定性的。支持这波房地产市场繁荣的许多因素仍很强劲；而且，如果我们能避免出现总体通货膨胀、如果长期利率不会上升太多，如果其他经济领域保持强劲，那么，许多经济学家和业内权威人士希望出现的软着陆局面将有可能实现。但这种可能性还不足给所有那些眼下对房地产市场忧心忡忡的人们带来多少安慰。

不幸的是，出现不良局面的风险很大，比如：销售下滑、佣金缩水、价格下跌、抵押贷款违约及丧失抵押品赎回权比例上升、金融市场严重混乱、衰退在大多数人预计的时间之前提前降临。住房市场的那种无形的心理预期是今天人们在展望未来时面临的最大的不确定因素。因此，大家务必仔细倾听，留心观察。

（编者按：本文作者Karl E. Case是威斯理大学经济学教授；Robert J. Shiller是耶鲁大学经济学教授、MacroMarkets LLC.首席经济学家。）