(原文發表於【財新網】專欄)
 美聯儲在6月份議息會議中，為退出量化寬鬆（QE）定下了“路線圖”，只要經濟復甦符合預期，今年第4季度就減少資產購買規模，到明年中旬，就可以為QE3畫上句號。消息一出，全球股市全線下跌，匯市、大宗商品市場以至跨境資金流動等領域都將出現全面洗牌。

在這次議息會議聲明中，美聯儲對美國經濟復甦表達的態度蠻樂觀，把明年GDP增長預測上調到了3%到3.5%之間，預計失業率降到6.5%到6.8之間，因此退市條件相當充分。

不過筆者對美國經濟遠沒有美聯儲樂觀，我在近一月前的【美聯儲退市和美股困境】一文中分析道：“美國消費者信用的強勢增長源自於美聯儲和聯邦政府慷慨的“免費午餐計劃”。這也就是為什麼CNBC在作美股拉拉隊的時候沒有告訴你量化寬鬆與“學生貸款泡沫”和“購車次貸”（subprime auto loans）的故事。周轉信用的復甦有賴於美國經濟核心競爭力的提高並提升全美消費者的收入水平和信用記錄，這些都是單憑美聯儲做不到的事情，他能做到的就是開動印鈔機來給大家派發“免費午餐”。目前美國消費經濟的穩健增長完全是拜美聯儲和聯邦政府慷慨所賜，因此美聯儲貿然退市後果可能將是通貨緊縮。”

接着，在本月初的【美國房地產在醞釀崩盤風暴】一文中筆者分析道：“美聯儲推出QE3和QE4後，華爾街上流動性泛濫，機構投資者便把當時跌入谷底的房產作為一個可資套利的資產級別，藉助無以倫比的資金優勢和大銀行資源，機構投資者主宰了法拍屋市場，把一般的零售房主推向了新屋市場，減輕了法拍屋大量囤積對樓市的壓迫，促進了樓價的整體攀升。樓市金融衍生物的野蠻派生和機構投資者套現離場的需求都是懸掛在美國樓市之上的達摩克利斯之劍，樓市風向隨時可能劇變。”

總而言之，與美聯儲的樂觀估計相反，美國的中產階級的家庭資產去槓桿化並沒有出現根本性改善，美聯儲言語中的經濟復甦符合預期純粹是央行和政府給實體經濟打雞血的結果，如今雞血不打了，經濟便沒有了好轉的理由。現在就看美股是不是如我在【美聯儲退市和美股困境】一文中預測的那樣結束牛市了。

美聯儲退市的大方向也符合我在【美聯儲退市會很溫柔】一文中的判斷：“先削減數量、後收緊寬鬆。”

具體操作方式如下：首先，可能在今年稍後削減每月850億美元購債規模；第二，若經濟在預期軌道中運行，則在明年GDP增長3%至3.5%的基礎上，年中便可終止購債計劃；第三，估計到2015年再通過加息等工具手段收緊寬鬆。

很顯然，退市的政策工具遠不止於公開市場操作減購或賣出資產。比如，美聯儲可通過反向回購交易、提高對銀行準備金支付的利息，來壓縮資產負債表規模，達到退市效果。在低通脹情況下，美聯儲退市政策的彈性很大。

在美聯儲給出退市路線圖前後，中國的銀行拆借率急速攀升，資金空前緊張，亞太股市出現震盪，這一切絕非偶然，顯示出了美元流動性對全球流動性的主導性影響。美元流動性收緊，美元牛市重啟，商品價格下跌，熱錢加速回流美國，不同金融資產將被重新定價，對新興市場的衝擊尤其為甚。

據追蹤全球資金流向的EPFR Global最新數據，截至6月12日的三周，共有190多億美元資金撤出了新興市場，為2011年來最高紀錄，其中，當前群眾抗議運動蔓延的巴西流出量高達56億美元、 印度32億，中國的熱錢也開始回撤。

聯想到新興市場如中國般瘋狂信貸擴張，產能過剩，信貸回報率持續惡化，影子銀行套利猖獗，這一輪美元流動性收縮可能會令這些國家的信貸系統面臨巨大壓力，金融危機風險激增。至於這一輪美元流動性收縮會不會在新興國家引發類似於97年亞洲金融危機般的大動盪，則完全取決於中國能否順利從中脫身。

作者：公民經濟學家吳迪