原文发表于【杨锦麟观察】
 

央 妈终于降息了。市场呼唤了两年，央妈置之不理，结果在大家都不指望了的时候，央妈出手了。11月21日晚些时候，央行意外宣布降息，决定自2014年11 月22日起下调金融机构人民币贷款和存款基准利率。一年期贷款基准利率下调0.4个百分点至5.6% ，一年期存款基准利率下调0.25个百分点至 2.75%。幅度颇大，把按常规可以分几次降完的息一步降到位。市场还未完全从对央妈呼天天不应，呼地地不灵的绝望中走出来，央妈就把这么大的惊喜放了出 来，让市场脆弱的心脏一时难以承受。

范 进屡考不中，考上举人就疯了；市场两年多哭喊央妈降息救市，央妈铁了心见死不救，结果突然间就狠狠地降起息来，市场也顺势精神错乱了，国债期货暴跌，市场 利率全面上升，银行间市场交易被迫延迟。降息了，结果钱荒了。荒唐吧？不用听砖家故弄玄虚的各种解释，市场也是人性化的，也有抽风的时候，和范进中举差不 多，就是这么简单。行为经济学（Behavioral economics）学的好的（此处指的不是笔者，而是冰雪聪明的读者君您），最有体会。这里说个 题外话，读者诸君中天资绝顶的若有兴趣去英美读财经类博士，请千万不要选Behavioral economics，笔者早年在英国求学时，认识一位天 才，他便在伦敦政经学院读Behavioral economics方向的Phd,都五年了还不知道啥时候能毕业。

闲话打住，言归正传。这次央行降息了，批评的人不少，狂喜的人也不少。批评的人有点像美国网络财经媒体上特火的奥地利学派，只要是政府作为就永远是悲剧，永远是权力交易的阴谋。狂喜的人认为央行开闸放水就万事大吉了。经济抛锚了，不管央妈和政府做啥，永远都有两路人，一路横加指责，一路喜不自禁。奥地利学派把市场当神供着，政府则是不折不扣的坏角色，这类人在中国也很火。火不火，看看网上的各类砖家评论就知道了。听过哈耶克吧？公知里许许多多都言必称哈耶克，哈耶克绝对是在本朝公知里红得发紫的西方圣人。我再告诉你，哈耶克就是奥地利学派的祖师爷，是自由市场的守护神，和大政府最尖锐的抨击者。

哈耶克这么火，难怪央行老挨骂了。咱们看看中国本土的奥地利学派是 怎样骂央行这次加息的吧：“降息意味着货币进入宽松周期。央行这次突然降息，到后来很可能像之前的货币政策一样，被证明是昏招！2008年刺激经济的那4 万亿就是类似昏招的扛鼎之作。没有那四万亿，房地产泡沫不可能这么大，以至于现在绑架了整个宏观经济。降息就是继续维持房地产泡沫和投资泡沫，最终把中国 经济推入深不可测的万丈深渊。”可怕吧，这就是央妈和政府犯下的大错。

我觉得奥地利学派听起来很爽，特别讨好无房无车的现代中国无产阶级（网称屌丝），但实际操作起来确是毒药。08年全球金融海啸爆发的时候，中国的股市，楼市，和出口全面向下，兵败如山倒，内需外需全面萎缩，如果按照奥地利学派的 理论，信任市场自有安排，政府当不作为，中国可能早就陷入大萧条了。刺激是必须的，虽然4万亿的执行细节有不少值得批评的地方，但是大方向是对的。学过经 济学的知道，一国的市场总需求由消费需求，投资需求，外国市场需求和政府支出组成，08年的时候，消费，投资，出口全面熄火，政府再歇菜，经济会怎样？这 恐怕是奥地利学派不愿面对的逻辑。

央行该不该降息，经济越来越不行了，为什么不该降？降息不是万能的，但在中国经济趋向硬着陆的当下，降息绝对可以为大家争取更大的调整空间，难道不是吗？当一个人穷困潦倒，生路渺茫的时候，每一个小小的帮助和善意都值得鼓励。做人尚且如此，对待央行难道不该如此吗？

奥地利学派不对，事后诸葛亮，该掌嘴，那认为降息就万事大吉的那一路呢？看看他们是怎么评说的吧： “对房地产市场而言，降息及其他宽松操作不仅降低开发企业融资成本，还能够提升居民购房需求，强化过去几个月销售改善的趋势；利率下降对中长期贷款需求的 提振作用尤其大。除了房地产行业之外，基础设施方面的固定资产投资也可能会从中受益。和过去的情况一样，此次降息发出了一个强烈的信号，表明房地产市场很 可能很快就会触底反弹。对银行而言，此次非对称降息大概率将压缩利差，从而不利于短期利润，但组合政策带来经济预期改善，带来实体经济信贷需求回升，这对 银行利润预期及中期利润是积极的。降息及其他货币宽松操作，对股票市场利好。”

美好吧。如果降息和放水就能扭转乾坤，日本就不会在过去20年沉迷于通缩，眼睁睁看着原本很落后的中国像龟兔赛跑中的乌龟一样的超越了自己，成为世界第二经济大国。很可惜没有人意识到中国目前酝酿的债务危机不是一般的债务危机，而是几十年难得一见的资产负债表通缩和超级去杠杆化。中国学界对这方面的研究颇为欠缺。对于这种巨大的危机，采取奥地利学派的自由主义，或者简单的放水，都是死路一条。

今 年七月份，中国的社会融资总量从6月份的1.97万亿元跌到了2731亿元，只达到了市场平均预期值的18%，这就好比高考数学估分100结果只考了18 分一样。另外，这是自2008年10月金融海啸以来社会融资总量最糟糕的增长情况，没有之一。当然对此，人民银行提供了许多安抚人心的解释。但基于笔者在 研究美国经济的超级去杠杆化的经验，我深深地感到大事不妙。货币分为两种：一种是外生性货币,即法定货币;一种是内生性货币，即银行通过放贷或购买证券来 创造的具有货币交换媒介功能的信用额度。创造内生性货币的基础是抵押品，可流动抵押品的流通速度大幅下降；非流动抵押品（特别是房产）的价格大幅下降；抵 押品贷款折扣率（Haircut)上升;家庭和企业的预期下降导致持有现金的需求上升。在经济危机中，家庭和金融机构都要经历痛苦的去杠杆化过程，抵押品 链条会发生系统性的断裂，从而造成内生性货币的急剧收缩，市场陷入流动性危机。由此我可以大胆地推测，7月份中国社会融资总量数据的惨状，预示着中国的抵 押品链条已濒临系统性断裂，债务危机的多米诺骨牌已经倒了第一排。

想 想看，在中国债务融资环节中最为重要的抵押品是什么？房地产！房地产和其他不动产的泡沫一旦破灭，以它们作为抵押品形成的信贷就要爆煲。房地产和其他不动 产也将从融资活动的天子骄子沦为令人退避三舍的敝帚，这样一来信贷总量的造血机制就彻底坏死了，也就是内生性货币开始崩塌了。这个时候，融资市场就只能靠 央行输血救济了。这或许就是人民银行在九十月份通过常备借贷便利（MLF）向中国最大的五家银行投放7695亿元的原因吧。只不过，正如笔者多次提出，中 国面临的是和美国次贷危机有得一比的超级去杠杆化（great deleveraging），在这种情况下投放外生性货币是没有用的，必须重造内生性货币 的造血机制，还必须积极参与资产市场的价格形成过程，不但要操控融资流动性还得积极操控抵押品的流通速度。要做到这点，央妈只有像美联储那样搞起量化宽松 （QE）来。

问题是量宽比降息，降准和简单的防水复杂的太多太多。央行没有玩这种复杂游戏的经验，突然让个开桑塔纳的开起麦克拉伦超级跑车来，你能指望他能把握好吗？另外，要像美联储那样搞QE,中国需要有巨大的国际化MBS,ABS,REIT和债券市场，先进风险管控监管制度及人才，还要有摩根大通这样能调动全球资本的大投行和房利美，房贷美这样的机构充当央行的代理服务器，这些准备中国统统都没有。中国要玩量宽，就像没风的天放风筝一样，放不起来。

但面对以内生性货币崩塌，抵押品链条系统性断裂为特征的超级去杠杆化，除了QE之外，别无出路。有很多砖家都在做这种解释，说央行放了那么多水，钱去哪了？这是因为他们不懂，钱没了，那是因为内生性货币崩塌了。央行放的水是外生性货币，内生性货币才是流动性危机的七寸。这种情况美国08，09年的时候也遇到过，伯南克用了3轮量宽给扭转过来了，而中国到眼下，一轮量宽也搞不起来。时间在流逝，机会窗口在关闭。

降息来了，别狂喜，要降准来了，也别高兴，因为不搞QE，中国经济只有向下一条路，而这条路才刚刚开始，还长着呢。想趁着降息买房的朋友，三思而行啊，不要被砖家忽悠啊。

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作者：公民经济学家吴迪