一切從日本橋開始：東京房地產泡沫啟示錄

徐瑾

“你看過日本橋麼？”

酒過三巡，X教授不經意地問我一句。

地點是在有東京上班族天堂之稱的新橋某處有名的黑暗料理，三三兩兩的上班族喝了酒後釋放白日壓抑，逐漸喧譁，聲音隔着房間也能傳來，與室內的煙味混雜成另一面的東京氛圍。不過幾乎清一色是年輕男性，年紀大點的隨着職位升了，估計多半去下一站的銀座集合。

“什麼，日本橋？”我以為自己聽錯了，有沒搞錯，怎麼可能不知道呢？老東京總是念叨一句話，一切始於日本橋，江戶時代男女遊街也往往要上日本橋。書裡說日本橋是東海道的起始點，最早木製橋建於1603年，現在的日本橋到了19代，雖然是二十世紀初期產物，也還是被認為重要遺產，橋中央還嵌着日本道路零公里標誌。日本橋直到今天也是通向五個主要幹道的樞紐。不恰當地說，有點類似北京天安門、上海人民廣場，但是歷史可能更久遠，位置更中心。

在東京大學訪學這段時間，我的研究課題是中日經濟比較，平時也四下找機會拜訪不同人等，我把傾聽別人的日本觀當成我最大的學習機會。日本橋附近機構諸多，從日本央行到三菱、野村、貨幣博物館等機構均在側，我對貨幣歷史也感興趣，畢竟也是寫過《白銀帝國》這樣貨幣史，在附近不算生客。

不過話說回來，說起來日本橋什麼樣子呢？我努力想了又想，還是沒有半點印象。

赴日中國遊客增速超出日本政府最樂觀的預測，其在日消費在過去3年半為日本首相的經濟復甦計劃提供了支撐。

X教授好像看出我的尷尬，笑着說，日本橋雖然有名，但往往沒人留意。原因何在？因為日本橋上面有高架橋，幾乎擋着了橋身，不注意不容易看到。

這個時候，用日語說一聲“原來如此”正恰當，但是原因的原因更耐人尋味。

某種意義而言，看不見的日本橋，也是日本土地價格高漲時代的遺產。當時地價高昂，即使公共城市交通用地也沒有辦法找到合適的土地出讓，於是“聰明”如日本官員與工程師，就想出了在河上建造公路的想法，只是這樣一來，日本橋之類名勝也只好委屈被遮蔽了。

大背景是上次東京奧運會，是1964年，這對於日本來說是經濟騰飛重回世界的象徵，也是土地價格上漲的開始。為了奧運會，東京開始建設六車道的“首都高速環線”，而日本橋從此完全被掩蓋在高速路之下，昔日精美的建築以及歐式雕塑也隨之埋沒。

在高房價之下，人類的想象力被激發到極致，類似的案例還有很多，比如大阪梅田還有從大樓中穿越的公路，至於比鄰新橋的銀座地區，還有一座更出名的中銀艙體大樓。這座大廈建造完工於1972年，正是東京價格飛漲的時代，銀座更是寸金寸土的地段，建築家黑川紀章以精湛的建築技術和未來的都市想象建造了這座樓，整棟樓由140個膠囊構成，這些膠囊可以幾顆螺絲固定在底座，也可以隨時移動拆卸，更令人吃驚的是，膠囊面積僅僅10平米，卻保留了各種生活、儲存甚至洗漱空間。在建築家看來，未來人類很可能依賴一兩個膠囊就可以生存，也可以隨時拆卸搬家，這也成為黑川紀章的代表作。

地價上漲的泡沫時代，如同香檳一樣醉人，銀行的房地產貸款占據主流，利潤也最為豐厚穩定，企業以土地作為抵押，隨着土地升值繼續抵押，購買更多土地，至於上班族，則過着物價與獎金工資一起上漲的日子，有時候前者多過後者，有時候是後者多過前者。泡沫時代的經歷者，對我回憶起過去，更多不是陶醉或者悔恨，而是往往帶有一種大夢初覺的困惑與恍惚。當時普通人在東京也能有一擲千金的機會，容易來的錢總是容易揮灑掉，往往過着一天晚上換四五家酒吧喝酒，晚了就打車回家，當時最流行的段子是，即使出租車司機，靠小費而不是主業也可以養活自己。

香檳一旦開啟，盛宴不到最後一刻，難以終結，尤其伴隨着80年代後期的日元升值，即使經濟增速已經比起60年代雙位數早已大幅縮水，但是貨幣政策仍舊寬鬆，不少政策制定者認為這還是一個黃金時代，當時的稅制也對企業投資、房地產給予各種優惠，降低土地轉讓稅，降低企業持有土地成本。

從80年代中後期，地價一路上漲。東京的價格更為突出，東京聚集越來越多人口，日本政府在70年代甚至因為地方壓力出台大都市集中抑制政策，但經濟動力總是超過行政阻力，東京今天聚集日本四分之一人口。在八十年代，東京房價永遠上漲的觀念從民間到官方都有共識，東京更是有建設國際金融中心的夢想與雄心。即使日本1985年日本城市化率達到 76.7%，住房自有率達到 59.5%，東京房價已經達到歷史高位，但日本國土廳此時預測東京圈至2000 年將建設250 棟超高層大樓，在1987年還提出以東京為世界都市的全國第四次國土規劃。

在最高時刻，一種傳說是甚至東京房價就可以買下整個美國。東京的房價指數從1985年105.9迅速上升到1988年283.2，東京的上漲也帶動其他都市圈核心城市的房價上漲，從1986年到1991年，日本全國六大城市的房價指數上漲超過兩倍。

現實往往比戲劇更魔幻，泡沫刺破的方式總是出乎所有人意料。到了1989年，一直按兵不動的日本央行終於出手，戲劇性地三次提高利率，大藏省也於1990年3月開始實行房地產貸款“總量控制”。多重緊縮之下，日本股市開始下跌，繼而房地產開始走低，日本第一的時代在90年代初期截然而止。

失去的二十年開始了，其影響波及起碼是一兩代人。通縮開始，普通上班族進入了工資不漲物價也不漲局面，而更多年輕人則遭遇職場冰河期，日本非正式僱傭比例也從90年年代初期的十分之一上漲到四分之一。更多二十歲年輕人沒有機會看到如日中天的日本時代，對於未來的悲觀成為一種集體情緒。

房地產上下游之廣，在全社會參與的時候，其實波及了整個日本經濟，可見流行的“局部泡沫”的說法並不成立。直到2007年，日本六大城市房價仍舊不到高點的三分之一，中間蒸發的不僅是財富與購買力，還有投資能力與信心。

為什麼恢復需要那麼久？原因在於日本企業充當了購買土地的主力，當土地價格開始下跌之後，除了高價買入住房的購房者的悲傷故事，不少企業則更為痛苦，因為他們發現自己陷入資不抵債情況，即使自己的產品與服務還有市場。這種情況之下，企業開始默默地還債，不再借貸，缺乏投資的經濟進一步陷入通縮。按照野村經濟學家辜朝明的研究，日本其實從1995年才開始痛苦資產負債表修復過程，這一過程持續了十五年。他告訴我，雖然今天日本資產負債表修復已經完成，但是心理創傷仍舊存在，企業的信心失去了，這也是當前日本企業不願借貸不願投資的障礙。

日本房價的故事還沒有完，據說在國人買買買的熱情之下，東京公寓樓行情也開始有所回暖。對比京滬價格，東京房價前些年原本大概是6到7成，如今相同地段更是接近五成，加上永久產權以及5%之上的租金回報，難怪土豪們覺得便宜，何況買了京滬房地產或許還要辦居住證，買了東京房屋則可以大言不慚地自稱池袋人、練馬場人。

如果簡單對比收入，中日房價的逆轉自然不可思議，但是如果考慮中國尚在攪拌翻騰的發展階段，那麼土地價格的溢價表明，中國機會可能是多於日本，而且未來加槓桿的途徑仍舊不得不依賴房地產。

經濟學一向承認貴有貴的道理，但是考慮當下中國四個一線房地產價格已經超過中國GDP，這場史無前例的房價上漲最後將席捲多少人，將是一個謎語，不過我們離答案或許並不遙遠了。我在日本，最通常問日本朋友一個問題，覺得當下中國經濟相當於日本什麼時候？通常答案往往是70年代或者80年代中期，但一位研究房地產泡沫的教授想了想告訴我，比較像泡沫時代。

他的想法不是個案，最近我和國際通貨研究所經濟調查部長（兼開放經濟調查部長）佐久間浩司交流時，他給出一組資料，從污染來看，中國類似日本剛剛發展的五六十年代，然而從fintech、共享經濟方面來看，中國其實又在日本之前，從80年代中後期日本經濟來看，在中國則又是已經發生了的事。他感嘆不得不佩服中國管理者，要同時管理那麼多同時發生的事。

中國的調控術，在外人看來或許猶如魔術師的拋球遊戲，嫻熟而有力，但再高明的魔術師，也有失手的時候。因為規模國情等不同，日本的經驗並不全適用中國，但是泡沫時代的日本房地產教訓顯而易見，首先不應該讓泡泡大到無法收拾，其次當泡泡大到無法收拾，不要輕易刺泡沫，否則會導致無序去槓桿。這顯然是一個兩難，但是日本的教訓恰恰解釋的是，如果不能妥善處理這兩難，那麼結局不妙，此刻適當的謙虛可能比決策的傲慢更有效。我上篇專欄後，不少人認為日本經驗毫無價值，主要原因是規模相異，有趣的80年代日本也多少瀰漫着這種國外經驗已無可學的論調。我拜訪辜朝明時候諮詢他的意見，他正色回答，這種想法不僅錯誤，而且危險。

時移事往，日本橋重見天日的計劃目前尚無下文，至於上文提到的銀座中銀艙體大樓，如今半數膠囊已經無法使用，有的甚至已經有所殘破，關於整個大樓應該修繕還是應該拆除的爭議一直存在。即使如此，這座有着未來感的大樓仍舊吸引不少世界朝聖者，或許多數國人在銀座除了買買買之外，更應該移步一觀，尤其在於其歷史意義。