国美股权之争：两个男人的战争

2010年09月21日18:49《中国经济周刊》

这是一场史上罕见的商战。

自8月4日起，国美电器大股东黄光裕提出动议，要求9月28日召开特别股东大会，撤销陈晓董事局主席职务。在过去的这些天里，国美电器创始股东黄光裕与职业经理人陈晓之间，围绕公司控制权展开的这场公开对决彻底颠覆了原有的商业逻辑及法律预期。

距离“9·28”大限越来越近，两个男人的战争日渐白热化。

9月16日晚，国美电器股东贝恩资本结束了模棱两可的态度，最终完成了“债转股”：以15.9亿元人民币的债务投资进行股权转换，从而拥有了国美9.98%的股份。此举令黄光裕家族的股份被摊薄至32.47%。

贝恩还拒绝了国美电器大股东黄光裕抛来的橄榄枝，正式表态支持以陈晓为核心的董事会和管理层阵营，反对黄光裕的动议。

这意味着陈晓阵营的持股比例将升至约16%——陈晓及原永乐高管共持有约6%的股权。

于黄光裕，这当然是坏消息。

曾经，黄光裕决定把权力委托给陈晓的时候，是否曾经有过犹豫，外界无从考证。不过可以确定的是，他或许想过很坏的结局，但大概料想不到这么坏的结局。

熟悉两人的知情人士分析：要想让陈晓自动退出，概率很低；要想让黄光裕就此罢手，概率更低，而两人斗下去结果只能是两败俱伤。

现在看来，两败俱伤的结局几乎无可避免。

陈晓：步步为营

“外界一直在误读事件所谓的真相，认为叫做所谓的陈黄之争、股权之争、利益之争，而真正的原因是他(黄光裕)的个人需求、控制公司将企业变成他个人意愿实现的地方，变成工具。所以真正的焦点是要他想用他的意志控制公司，而管理层认为我们应该以全体股东利益最大化为目标，而不是以单一股东意志来决定公司的命运，这是矛盾的焦点和真实的原因。”8月23日晚，陈晓在香港举行半年2010中期业绩发布会如是阐述。

事实的真相，外界从无从得知。

陈晓，51岁，上海人，腿有残疾。在成为黄光裕的盟友之前，他曾经是让黄头疼的竞争对手。

陈晓在37岁时创立了永乐家电，不到10年的时间里，永乐直追国美、苏宁，成为行业第三。2006年7月，永乐被国美并购，陈晓自此担任国美电器的总裁。

在他担任总裁期间，与黄光裕之间曾经有过看上去很美的蜜月期间。对这位昔日的竞争对手，黄光裕从不吝于赞美之辞：例如，曾评价其是一个出色的实战者，也非常熟悉家电零售市场；更曾公开表示：陈晓是中国最适合做国美电器CEO的人。陈晓也曾谦虚地对媒体说：“我是以职业经理人的心态到国美工作的。”

在鹏润大厦18层，陈晓的办公室近200平米，距此100米，是黄光裕的办公室，格局、装修完全相同。坊间流传，黄光裕因为是潮汕人，喜爱喝汤，除了特意为陈晓烹制南方口味饮食，在自己喝汤的时候也会送给陈晓，甚至二人的座驾都是同款车型——迈巴赫。

然而，与此同时，陈晓“被架空”的传言自始没有间断。事实上，在黄光裕主导下的国美最高决策体系中，除陈晓外，其他人均为黄光裕旧部。 “他具有典型上海男人的特征，做事谨慎、稳健。”一位资深媒体人士这样描述对陈晓的印象。在“黄光裕体系”下的国美时期，他确实也能谨慎地经营与整个体系的微妙关系。

如今看来，“野心勃勃、深藏不露、能屈能伸”或许是他更典型的性格特征。

他的机会出现在2008年末。当年 11月，因涉嫌经济犯罪，黄光裕身陷囫囵，其国美主席的身份终止。之后，陈晓出任董事局主席同时兼任总裁，初步完成权力过渡。

权力的让度最终也为权力的争夺埋下了伏笔。

2010年5月11日，这一天，被视为黄陈决裂的开始。在这天的国美电器股东周年大会上，大股东投下反对票，否决委任贝恩资本董事总经理竺稼等三人为非执行董事的议案。这意味着大股东对董事会的信任已经结束。

之后，两个人的矛盾逐渐公开和升级。一向以克制和冷静著称的陈晓在接受媒体采访时说出了“黃光裕在中国的政治生命其实已经结束”的狠话。

事实上，自2009年6月国美电器引入贝恩资本以来，角力已经开始。贝恩在陈黄的角力中一直扮演重要角色。

在与国美签署融资协议时，贝恩资本要求：陈晓的董事局主席任期至少三年以上；国美的不良贷款率不能超过1亿元；国美执行董事中必须有陈晓、王俊洲、魏秋立三人中的一人；而且贝恩资本的人要占国美董事会的三个席位。

黄光裕曾极力反对引入贝恩资本，但最终未能如愿。2009年6月，贝恩资本以15.9亿元购买处于资金困境中的国美电器七年期可转债。

一个不可忽略细节是，陈晓与贝恩资本董事总经理竺稼早有渊源。当年，陈晓的永乐引入的战略投资者摩根士丹利，竺稼时任摩根士丹利亚洲董事总经理，后转投贝恩资本。

此时，陈晓最终掌握国美控制权的意图，日渐明显。

2009年7月7日晚，国美电器公告了其首次股权激励方案。公告显示，该方案涉及总计3.83亿股股份，约占现有已发行股本的3%。以当日1.9港元的收盘价计算，该方案总金额近7.3亿港元，创下中国家电业内纪录。最让人关注的是，在3.83亿股的购股权中，陈晓等11名高管共获其中的1.255亿股，其余将分配给其他管理人员。这成为迄今为止中国家电业金额最大的激励股权方案，更是被外界认为是陈晓“去黄化的开始”，他将管理层的利益与公司的利益捆绑在了一起。

国美在陈晓主导下的“去黄光裕化”进展顺利。接下来的情况也顺利成章：

8月4日，黄光裕发函要求陈晓下课，国美在香港起诉黄光裕，双方关系彻底决裂。 8月7日，国美内部召开紧急会议，要求管理团队无条件支持董事会。国美的元老高层们几乎清一色选择了陈晓，重新站了队。在8月12日的国美高层媒体见面会上，国美五大元老李俊涛、孙一丁、牟贵先、何阳青四位副总裁和首席财务官方巍集体向媒体和公众表态将与董事局共进退。

黄光裕胞妹黄燕虹曾在一封书面回复中提到，“国美大股东(即黄光裕家族)提出重组董事局，确实是看到陈晓为了自己的私欲。陈晓一直在处心积虑地积极推动国美电器‘去黄化’，其司马昭之心，路人皆知”。

至此，以陈晓为核心的管理层阵营与创业股东黄光裕阵营之间的矛盾已白热化。

8月23日业绩发布会结束后，陈晓、王俊洲一行人即紧锣密鼓地赴美国、英国等地开始机构路演，进行拉票，寻求各大股东的支持。

9月16日，贝恩资本明确表态支持陈晓阵营，完成债转股。

根据国美方面的透露，在贝恩表态之前，对机构投票者有极大影响作用的两大权威投票顾问Glass Lewis和ISS都先后表态支持国美董事局，并反对黄光裕的提案。

黄光裕：决不妥协

毫无疑问，黄光裕是的一个符号，他始终给人以强烈的印象：国美即黄光裕，黄光裕即国美，即使坊间对他的发家史、经营手段及商业理念的质疑从未曾间断。

在一个渐进式改革的国家，黄光裕以一种颇具争议的灰色路径不断进取，从而迅速完成了巨额财富的积累，再以巨额财富编织了一个庞大的官商勾结网络，不断寻求权力的庇护与关照。终因此而身陷囫囵。

也是在这个不断进步中的国家，身负刑罚的黄光裕，其合法的权益终能保全，得以对抗陈晓的倒戈。这是不幸中的万幸。他曾于狱中向外发表《我的道歉和感谢》：“感谢国家和政府，在我接受刑事调查后，尽最大的可能，保护了国美，帮助企业恢复了正常运转，这是对我本人和国美最大的关怀！”

从耐心斡旋到最终宣告决裂，黄光裕一直在铁窗之中与国美电器中的“倒黄派进行着博弈。黄氏的强悍在这场战斗中亦显露无疑：即使相隔深牢铁窗，黄光裕也决不妥协。

转机出现在其妻杜鹃被缓刑释放。黄光裕家族运筹帷幄的能力依然不可小觑。

见诸各媒体的报道中，杜鹃“精明干练”、“精通财务及资本运作”、“能力强”、“具管理天分”。

杜鹃的回归，无疑使黄光裕的赢面加大。 根据香港联交所股权变动资料，杜鹃申报在8月24日及30日，两度增持国美电器(00493.HK)共1.366亿股，黄光裕夫妇总持股比例一度从33.98%上升至35.98%。

8月27日，黄氏家族向国美电器董事会发出了书面通牒：9月28日，国美电器大股东跟董事会对决。一旦黄氏家族失败，黄氏家族将收回托管给上市公司的372家非上市门面店。

2004年，国美电器上市时，在全国37个城市的135家国美电器门店中，黄光裕将其中22个城市的96家门店装入上市公司，剩余15个城市的39家门店由他个人掌控。上市公司托管期间，因其资本属性是外资，非上市门面店是内资，因此，管理层并没有考虑这样会跟上市公司存在同业竞争，而是在托管期间加速开店。

到目前为止，当年的39家已扩大到372家。根据黄氏家族公布的非上市门店财报显示，2010年上半年实现销售额96.17亿元，而国美740家上市门店上半年销售额为249亿元。

非上市门店数量占上市门店的1/2，销售额占比也很高。如果非上市门店“独立”，将跟上市公司展开同业搏杀。这样一来，上市公司无疑将迎来一个孪生的竞争对手，这是国美电器机构投资者最忌惮的一个结局。

9月15日，黄光裕方面发表《致国美股东同仁公开函》许诺，创始股东会与重组后的董事局研究并寻找方法以合理可行的方式将非上市业务合并到国美电器内，并强调,目前注入上市公司还只是大股东的建议,需要董事会通过,而且此建议是建立在重组董事会的前提下。

目前，黄光裕方面代言人邹晓春证实，有潮州同乡及民营企业家表示愿意资助黄光裕。记者也了解到，目前许多私募基金正在等待“黄光裕方面的电话”。据黄光裕代表人士透露，黄光裕在商界多年，有很多人帮助他，资金筹集渠道主要是潮商和一些商界朋友，具体筹集数量目前还不便透露，但会比传说中的20亿元还多。

一向精明的黄光裕还有一个后手，那就是其个人拥有“国美电器”商标权，黄光裕一旦宣布收回“国美电器”的商标权，那么陈晓掌控的千家上市公司门店将面临转换商标的窘境。

利益之战？道义之战？

一位不愿透露姓名的投资机构人士告诉《中国经济周刊》记者，根据国美目前表现来看，在陈晓的带领下，国美上半年整体市场好转，但是外资PE会从长远利益选择，无论是黄光裕还是陈晓，只会选择能给投资者带来长远利益的一方。

在中国尚不久长的市场经济史发展史上，黄陈之间的权力之争无疑将成为教科书式的经典案例被载入史册，其对中国民营企业的警示意义不言而喻。国内的许多民营企业家一直在关注国美事件，以免自身重蹈覆辙。而且，似乎大多数的民营企业家也都很自然地站在了黄光裕的一边。一位民营企业家接受《中国经济周刊》记者采访时表示：“黄光裕虽然是戴罪之身，但他仍然是这个公司的大股东、创始人，这一点是不可能改变的。在完善的现代企业制度中，不可能允许像陈晓这样的职业经理人作为‘夺权派’存在。”

如此，在国美大战中，陈晓作为代理人对作为委托人的大股东黄光裕的“背弃”，使他带上了沉重的道德脚镣。

北京东易律师事务所合伙人赵宏瑞接受《中国经济周刊》记者采访时表示：“‘股东会’与‘董事会’的关系就是授权代理关系。不诚信的授权代理关系，将会带来极负面的社会传播与影响，甚至会带来一连串的法律追溯。”

“在现有商业法律框架和中国传统伦理的氛围中，黄光裕胜面大。”管理专家王育琨在其微博中断言，“但是即便胜了，黄光裕会得到一个众叛亲离的团队，一个心拾掇不到一起的国美……”

无论9月28日的结局如何，这注定是一场没有真正赢家的战争。

两个很聪明的人一起奔向了一个并不聪明的结局。(侯隽 郭芳)

黄、陈交手录

2008年11月23日黄光裕被北京市公安局带 走调查，陈晓任国美董事局代理主席。

2009年1月16日黄光裕正式辞职，陈晓出任国美电器董事局主席，同时兼任总裁。

2009年6月22日国美引入贝恩资本，融资不少于32.36亿港元，黄光裕股权被稀释。

2010年5月11日黄光裕夫妇在国美电器股东周年大会上连投5项否决票，导致委任贝恩资本董事总经理竺稼等3名前任董事为非执行董事的议案未能通过。黄陈矛盾公开化。

8月4日黄光裕发函要求陈晓下课，国美在香港起诉黄光裕，双方关系彻底决裂。

8月7日国美内部召开紧急会议，要求管理团队无条件支持董事会。

8月18日黄光裕在狱中向国美员工发出公开信《为了我们国美更好的明天》，措词激烈地指责陈晓意图控制国美，将“国美电器”变成“美国电器”。

8月19日陈晓为首的国美董事局发出公开信，呼吁国美员工团结起来。

8月23日国美在香港召开新闻发布会，发布半年度业绩报告。陈晓称黄光裕想控制国美；总裁王俊洲做规划，预计2014年底新开700家门店。财务代理首席财务官方巍指中期业绩创2008年以来最好纪录。

8月25日黄光裕方面通过公开市场增持国美电器股票1.2亿多股，黄光裕夫妇占国美股份35.98%。

8月30日黄光裕二审维持原判，其妻杜鹃改判缓刑，当庭释放。黄光裕称将建议董事会优化和延展股权激励方案，让更多国美员工分享发展成果。

9月陈晓密集拜会香港、新加坡、美国、英国等地的机构投资者。

9月5日黄光裕在狱中发表《我的道歉和感谢》，“感谢政府感谢国美”。

9月15日黄光裕方发出了《致国美股东同仁公开函》，称“创始股东很高兴能有机会与贝恩合作”，并发布了国美电器发展的“新五年”计划，与8月23日国美电器董事会公布的计划相去甚远。

9月15日贝恩资本实施了15.9亿元“债转股”，正式成为国美电器的第二大股东，黄光裕夫妇持股比例被稀释至32.47%。之后贝恩资本宣布支持陈晓方。