莱尔·布雷纳德（Lael Brainard）是乔治城大学普萨罗斯中心的杰出研究员，也是哈佛大学肯尼迪学院莫萨瓦-拉赫马尼中心的高级研究员。她曾于2023年2月21日-2025年1月20日间担任美国国家经济委员会主任， 2022年5月23日-2023年2月18日间任美联储副主席兼理事，及2010年4月20日-2013年11月8日间任美国财政部副部长。2025年10月21日，她在 《外交事务》杂志发文，指责川普政府过度干预美联储，担心美元能否在美国政府的统治下生存：

美元主导全球经济已逾七十年。如今，约90%的外汇交易都以美元结算。绝大多数国际贸易——包括亚洲的74%和美洲的96%——都以美元计价。美元占美国境外央行储备的58%。全球私人资产持有者都青睐以美元计价的资产。

美元主导地位为美国带来了重要利益。它降低了美国对外贸易的价格波动，使华盛顿能够以相对较低的成本大规模借贷，并为美国政府提供了制裁对手的有力工具。正如著名经济学家肯尼斯·罗格夫(Kenneth Rogoff)在其引人入胜的新书《我们的美元，你的问题》中令人信服地指出的那样，一种主导货币极难被取代。惯性是维持美元霸主地位的强大力量；美国政治和金融机构的实力是另一个因素。尽管许多国家对美元体系感到不满，但没有一个国家能够提出足够强大的替代方案来克服美元的现有优势。但罗戈夫也警告称，美元的主导地位可能已达到顶峰，这表明美国如果要保住其特权地位，就需要谨慎制定政策。

历届美国政府都采取了巩固或至少避免削弱美元主导地位的政策。他们尊重美联储的独立性和美国的国际承诺，包括其作为全球金融体系管理者的角色。然而，川普政府正在攻击支撑美元地位的制度基础。它正在试探行政权力的界限，但这样做几乎没有受到任何阻力。它正试图削弱美联储货币政策权威和政府官方统计机构的独立性。它还在质疑美国对其盟友和伙伴的承诺。

川普政府在采取这些措施的同时，也在推出一些政策，这些政策的可持续性取决于美元的霸权地位，尤其是唐纳德·川普总统7月签署的巨额支出法案，该法案预计将在未来十年大幅增加美国国债。如果美元的主导地位受到侵蚀，华盛顿的借贷能力也会受到削弱，偿债成本也会上升。如果联邦债务利息支出激增，再加上美元贬值，美国政府的财政选择可能会受到限制，从而对经济造成持久损害。

高枕无忧？

使用美元使得外国无需持有多个国家货币的余额即可在世界各地开展业务——这种便利巩固了美元的地位，就像使用英语的便利使其成为全球通信的通用语言一样。摆脱美元的多元化投资可能会付出高昂的代价，因为这可能需要持有大量货币的余额，并管理每种货币波动的风险。

尽管如此，美国的盟友和对手都在考验美元的地位。然而，正如罗戈夫所解释的那样，这些挑战者中没有一个具备占据主导地位的条件。

例如，自1999年欧元区成立以来，美元在外汇储备中的占比已从71%降至58%，欧元则保持第二位，占比20%。但罗戈夫正确地指出，除非外国投资者相信以欧元计价的官方债务市场能够提供足够的流动性，否则欧元很难取代美元，而这需要克服政治和制度上对扩大发行联合支持债务的限制。

随着美国及其盟友越来越有效地利用以美元计价的支付体系实施制裁，中国和俄罗斯也更有动力寻求美元的替代品。例如，在2022年俄罗斯入侵乌克兰后，华盛顿及其盟友限制了俄罗斯银行接入国际支付系统，对俄罗斯石油出口设定了价格上限，并冻结了俄罗斯在海外持有的主权资产。中国目前正与巴西、印度和俄罗斯等合作伙伴合作，利用人民币开发替代支付系统，并与其他国家合作制定跨境数字货币交易的标准，充分利用美国在该领域的缺席。部分原因是为了减少自身风险敞口。

但罗戈夫指出，除非中国进行改革，否则人民币国际化和取代以美元为基础的体系的努力将无法奏效。只有开放资本市场，并采取措施扩大人民币债券市场规模并降低其价格波动，北京才能让外国投资者相信，他们可以在需要资金时随时变现其持有的人民币资产。

净收益

20世纪60年代，后来成为法国总统的瓦莱里·吉斯卡尔·德斯坦曾谴责美元的主导地位及其给美国带来的好处，称其为“过高的特权”。罗戈夫对这些好处以及美元主导地位带来的负担持公平态度。由于美国可以向外国借款，并以本国货币偿还，其他国家承担了汇率变动的风险。实际上，这意味着美国许多进出口商品的价格波动性降低。作为在正式国际支付体系中发行主导货币的国家，美国对跨境交易拥有高度的透明度，并拥有实施制裁以阻止这些资金流动的强大手段。华盛顿对国际金融体系规则也拥有强大的影响力；它是唯一拥有足够投票权否决世界银行和国际货币基金组织决议的成员国。

美元主导地位使美国能够大规模借贷，并支付远低于许多其他国家的债务利息，这一优势在当今美国政府债务高企且不断上升的背景下尤为重要。华盛顿能够以相对低廉的价格借款，因为外国投资者愿意为美国政府债券的“便利收益”支付溢价。这些安全、流动性强的资产一直需求旺盛，因为它们在金融压力时期可以可靠地保值，并且是许多国际金融交易的主要抵押品形式。罗戈夫强调，最近的估计显示，由于美国政府能够支付的借款利息较低，每年可节省1400亿美元的国际债务偿还成本——如果算上国内投资者持有的债务偿还，这一数字可能高达每年6000亿美元。

如果美元从其基座上跌落，美国人将为此付出代价。

美元作为安全资产的声誉通常意味着在金融压力时期，对美元的需求会激增。因此，即使在经济危机期间，美国也能借到大量资金。例如，在2008年全球金融危机和2020年新冠疫情导致的经济衰退期间，美国政府能够缓冲经济冲击对美国企业、工人和家庭的影响，并确保经济比其他国家更快地复苏。

然而，美元主导地位对美国并非完全有利。罗戈夫指出，从历史上看，拥有主导货币的国家通常也是拥有领先军事实力的国家——而成为军事超级大国的成本极其高昂。他还认为，在金融危机时期，暂时用美元与几家主要央行的外汇互换的做法对美国来说是一种负担。但这并非美元主导地位的义务，而是美联储给予的一种礼遇。在极少数情况下，例如2008年金融危机期间和疫情爆发之初，这些互换措施增强了美国的金融稳定性，而没有产生任何实际成本。

或许最显著的政治负担是在美元特别强势时期美国制造业企业和工人的竞争劣势。例如，从2000年（中国加入世界贸易组织的前一年）到2005年，尽管中国对美国的出口增长了三倍，但中国不允许人民币兑美元名义汇率升值。这种情况对美国各地工业城镇的就业和制造业造成了毁灭性的、持久的影响。然而，造成这些损失的并非美元主导地位本身，而是中国产业政策、贸易政策、汇率干预以及美国官员未能有效应对这些做法的综合作用。

瓦解根基

总体而言，美国人将从维护美元在过去七十年中持续占据的主导地位中获益。持续的主导地位要求美元证券对外国投资者保持吸引力。罗格夫强调，这种吸引力的背后是美国制度和规范的强大：独立的美联储、法治以及可靠的国际参与记录。美国机构防范高通胀（高通胀可能降低债权价值）；保护债权人权利；维护资本市场准入；并保持良好的信誉。即使美国政策波动且出现外国挑战者，这些基础也维护了美元的地位。

美元主导地位将持续的预期基于对现任总统优势和美国机构韧性的评估。问题在于，“我们的美元，你的问题”将在2024年11月美国大选后结束，因此它与川普在其第二任期内采取的可能挑战这些假设的举措无关。

首先，川普政府单方面将美国进口商品的关税提高到了1930年《斯姆特-霍利关税法》以来的最高水平，或许是为了抵消7月份支出法案造成的部分税收损失。财政部长斯科特·贝森特承诺“每年增加数千亿美元的税收收入，这意味着财政部需要发行的债券将减少数千亿美元”。迄今为止，各国关税的平均有效税率已升至约17%，相当于自去年以来关税上涨了近八倍。美国的盟友也未能幸免：即使是与美国保持贸易顺差的亲密伙伴英国，也面临着10%的关税。

政府的单方面行动无视国会制定关税的宪法权力。联邦上诉法院已经裁定，川普的全面关税超越了1977年《国际紧急经济权力法》规定的行政权力。由于该政府不顾现有的美国贸易协定而征收关税，这引发了人们对美国政府国际经济承诺的可信度的怀疑——而这一承诺是美元体系信心的重要基础。

此外，川普政府一再质疑美联储在制定货币政策方面的独立性。外国投资者要想继续大举投资低收益美国国债，就必须相信美国不会通过通货膨胀抹平其债权的价值。而央行的独立性对这种信心至关重要。罗格夫基于其开创性的研究，提出了一个令人信服的论据：美国国债之所以被视为安全资产，部分原因在于美联储一直保持着政治独立性，并且自20世纪80年代中期以来一直保持着低而稳定的通胀水平。

川普政府的关税措施带来的通胀和失业率上升风险，使美联储的货币政策委员会陷入困境。总统批评美联储降息速度不够快，并威胁要解雇美联储主席。他还未经正当程序就解雇了一位美联储理事，尽管地区法院和联邦上诉法院阻止了这一举动，并任命了一位同时担任白宫工作人员休假的新理事——这两项举措均属史无前例。所有这些都是对美联储独立性的前所未有的攻击。川普解释说，他认为美联储必须降低利率以减少国债利息支付（他的7月份支出法案将增加国债利息支付），并声称鲍威尔“只需大笔一挥就能节省近一万亿美元”。然而，如果投资者相信美联储会优先考虑债务管理而不是其对抗通胀的法定职责，他们就会要求提高国债收益率以弥补预期通胀上升的影响，联邦利息支付也会上升，而不是下降。

同样，在美国劳工统计局发布7月份就业报告显示就业增长疲软后，川普解雇了该机构经参议院确认的负责人。此类行动威胁到官方统计机构的机构独立性及其数据的完整性。与此同时，投资者对美元强势和安全的信心，取决于他们对美国政府用于评估美国经济和金融体系状况的统计数据质量的信心。

玩火自焚

令人担忧的是，这一切发生之际，美国政府的新法律正准备在未来十年内使美国国债增加超过4万亿美元。美国债务已约占GDP的100%，而且债务利息成本逐年上升。随着川普政府计划进一步举债，其对美元主导地位基础的攻击可能会危及美国国债的现成需求带来的优势，包括在未来十年内节省超过1万亿美元的债务偿还成本。

最初，金融市场对政府提高关税或威胁美联储独立性的激进、非常规举措反应强烈：长期美国国债收益率飙升——增加了美国政府的借贷成本——美元贬值。

作为回应，政府软化了行动。4月9日，就在川普所谓的“解放日”宣布全面征收关税一周后，美国国债收益率飙升，美元走弱，股市下跌，总统暂停了这些措施90天。4月17日，川普在社交媒体上发帖称“鲍威尔的解雇来得太慢了！”，国家经济委员会主任凯文·哈塞特第二天公开表示，政府正在探索实现这一目标的方案，美国股市和债券市场也做出了同样的反应，美元再次下跌。4月22日，川普再次转变立场，表示他“无意解雇”鲍威尔。

然而，认为美元的替代方案如此不充分，以至于华盛顿可以继续藐视长期确立的规范和承诺而不受任何后果，这是愚蠢的。尽管可能没有一种货币具备取代美元的所有必要属性，但美元的中心地位随着时间的推移而减弱的风险仍然相当大。自2000年以来，美元在全球储备中的份额已经下降了10个百分点以上。金融和支付领域的创新正在迅速发展，挑战者国家正在努力打造美元体系的替代方案。

维护美元优势的理由比以往任何时候都更加充分，因为不断膨胀的赤字使得维持低债务成本至关重要。此外，华盛顿利用制裁来推进其国家安全利益的战略需要利用美元地位所提供的金融工具。如果现任政府继续攻击美联储和官方统计机构的独立性，并继续破坏美国国际承诺的可信度，这可能会削弱美国国内外政策赖以存在的美元主导地位。美元并非坚不可摧，现在不是做出错误选择并仅仅依靠好运的时候。如果美元从其基座上跌落，美国人将付出代价。

此外，川普政府一再质疑美联储在制定货币政策方面的独立性。外国投资者要想继续大举投资低收益美国国债，就必须相信美国不会通过通货膨胀抹平其债权的价值。而央行的独立性对这种信心至关重要。罗格夫基于其开创性的研究，提出了一个令人信服的论据：美国国债之所以被视为安全资产，部分原因在于美联储一直保持着政治独立性，并且自20世纪80年代中期以来一直保持着低而稳定的通胀水平。

川普政府的关税措施带来的通胀和失业率上升风险，使美联储的货币政策委员会陷入困境。总统批评美联储降息速度不够快，并威胁要解雇美联储主席。他还未经正当程序就解雇了一位美联储理事，尽管地区法院和联邦上诉法院阻止了这一举动，并任命了一位同时担任白宫工作人员休假的新理事——这两项举措均属史无前例。所有这些都是对美联储独立性的前所未有的攻击。川普解释说，他认为美联储必须降低利率以减少国债利息支付（他的7月份支出法案将增加国债利息支付），并声称鲍威尔“只需大笔一挥就能节省近一万亿美元”。然而，如果投资者相信美联储会优先考虑债务管理而不是其对抗通胀的法定职责，他们就会要求提高国债收益率以弥补预期通胀上升的影响，联邦利息支付也会上升，而不是下降。

同样，在美国劳工统计局发布7月份就业报告显示就业增长疲软后，川普解雇了该机构经参议院确认的负责人。此类行动威胁到官方统计机构的机构独立性及其数据的完整性。与此同时，投资者对美元强势和安全的信心，取决于他们对美国政府用于评估美国经济和金融体系状况的统计数据质量的信心。

玩火自焚

令人担忧的是，这一切发生之际，美国政府的新法律正准备在未来十年内使美国国债增加超过4万亿美元。美国债务已约占GDP的100%，而且债务利息成本逐年上升。随着川普政府计划进一步举债，其对美元主导地位基础的攻击可能会危及美国国债的现成需求带来的优势，包括在未来十年内节省超过1万亿美元的债务偿还成本。

最初，金融市场对政府提高关税或威胁美联储独立性的激进、非常规举措反应强烈：长期美国国债收益率飙升——增加了美国政府的借贷成本——美元贬值。

作为回应，政府软化了行动。4月9日，就在川普所谓的“解放日”宣布全面征收关税一周后，美国国债收益率飙升，美元走弱，股市下跌，总统暂停了这些措施90天。4月17日，川普在社交媒体上发帖称“鲍威尔的解雇来得太慢了！”，国家经济委员会主任凯文·哈塞特第二天公开表示，政府正在探索实现这一目标的方案，美国股市和债券市场也做出了同样的反应，美元再次下跌。4月22日，川普再次转变立场，表示他“无意解雇”鲍威尔。

然而，认为美元的替代方案如此不充分，以至于华盛顿可以继续藐视长期确立的规范和承诺而不受任何后果，这是愚蠢的。尽管可能没有一种货币具备取代美元的所有必要属性，但美元的中心地位随着时间的推移而减弱的风险仍然相当大。自2000年以来，美元在全球储备中的份额已经下降了10个百分点以上。金融和支付领域的创新正在迅速发展，挑战者国家正在努力打造美元体系的替代方案。

维护美元优势的理由比以往任何时候都更加充分，因为不断膨胀的赤字使得维持低债务成本至关重要。此外，华盛顿利用制裁来推进其国家安全利益的战略需要利用美元地位所提供的金融工具。如果现任政府继续攻击美联储和官方统计机构的独立性，并继续破坏美国国际承诺的可信度，这可能会削弱美国国内外政策赖以存在的美元主导地位。美元并非坚不可摧，现在不是做出错误选择并仅仅依靠好运的时候。如果美元从其基座上跌落，美国人将付出代价。